18. Juni 2020

Tritt die Schweiz in die Fussstapfen Japans?

Ein Vergleich zwischen der Schweiz und Japan. Zwei Länder, die beide seit geraumer Zeit mit Negativzinsen zu kämpfen haben.

Spätestens seit der Coronakrise spricht man in immer mehr Finanzkreisen von der Japanisierung Europas. So ist die Erwartung, dass dieses jüngste Ereignis einer Stagflation in Europa Vorschub leisten wird. Mehr Schulden (insbesondere Staatsverschuldung), verstärkter Druck auf die Reallöhne und fallende Produktivität – darauf wird man sich hierzulande vermehrt einstellen müssen.

In Anlehnung an das Land der aufgehenden Sonne wird diese Zukunftsaussicht als Japanisierung beschrieben. Das deshalb, weil eine derart wirtschaftlich schleppende Entwicklung in Japan schon seit mehreren Dekaden anhält und die Sonne nicht mehr aufsteigend, sondern eher ins Stocken geraten zu sein scheint.

In den 1980er-Jahren wertete der japanische Yen im Zuge des Plaza-Abkommens sehr stark auf. Japans starke Exportwirtschaft sah sich in eine Krise gestürzt, die durch die japanische Zentralbank mit einer expansiven Geldpolitik zu bekämpfen versucht worden ist. Dabei wurde allerdings eine Kreditblase geschürt, die dann gegen Ende dieses Jahrzehnts platzte. Seither befindet sich Japan in eben dieser sogenannten Stagflation. Die Zinsen sind in Japan schon mehrere Jahrzehnte nahe der Nullgrenze. Kredit- und damit Wirtschaftsstimulierung kommen nur schleppend voran – vielmehr hat das Land der Samurai heute gegen anhaltende deflationäre Tendenzen zu kämpfen.

Ist die Schweiz mit Japan gleichzusetzen?

In Sachen Stagflation scheint Japan Europa gewissermassen 15 Jahre voraus zu sein. Interessanterweise ist in der Schweiz in den 1990er-Jahren zu einer ähnlichen Zeit ebenfalls eine Blase geplatzt, die Immobilienblase. Im Unterschied zu Japan hatte die Alpenrepublik um die Jahrtausendwende allerdings noch immer einen Leitzins von heute hoch erscheinenden 3,5 Prozent, während der Leitzinssatz in Japan bereits bei 0,25 Prozent angelangt war. 

In der Folge senkte die Schweizerische Nationalbank den Leitzins innert drei Jahren auf unter 0,5 Prozent und marschierte damit im Gleichschritt wie andere westliche Zentralbanken, allen voran die US-Notenbank. Diese Zinssenkungen legten das Fundament, ja vielmehr schufen die monetären Verzerrungen, welche sich 2008 in einer Finanzkrise äusserten. Als Konsequenz dieser «Grossen Rezession» drückte man die Zinsen auch in der Schweiz dauerhaft in den Keller. Schon 2012 verzeichnete man hierzulande erstmals negative Leitzinsen, die dann 2015 nach der Aufhebung des Mindestkurs zum Euro auf weltweit einzigartige -0,75 Prozent gesenkt wurden.

Auch Japans Leitzinsen sind aktuell leicht negativ. Auch rentieren die Renditen beider Staatspapiere (unterschiedlicher Laufzeiten) heute negativ. Angesichts der Tatsache, wonach die Schweiz aber weitaus negativere Zinsen hat, stellt sich die Frage: Ist die Schweiz nicht längstens japanisiert? Oder müsste die Schweiz nicht gar noch viel stärker in der Stagflation gefangen sein?

Verschiedenartige Kompensationen

Die Schweizer Banken leiden denn auch tatsächlich stark unter den tiefen Negativzinsen. So steuerte der Finanz- und Versicherungssektor im Jahr 2018 mit 62,8 Milliarden Franken noch 9,1 Prozent zum BIP der Schweiz bei. Eine Dekade zuvor waren es mit 66,7 Milliarden noch 11,1 Prozent. Auch haben Negativzinsen ökonomisch betrachtet einen kapitalvernichtenden Effekt, der wiederum deflationäre Tendenzen begünstigen müsste.

In der Tat hatte die Schweiz in den vergangenen Jahren denn auch immer mal wieder mit leicht deflationärem Druck zu kämpfen. Was nicht vergessen werden darf: Negativzinsen haben auch eine reale Umverteilung vom Privatsektor zum Staat zur Folge. Ist letzterer (vorwiegend konsumtiv) in der Wirtschaft tätig, vermögen negative Konsequenzen tiefer Negativzinsen auf dieser Weise kaschiert werden. Und genau dies scheint eine Studie der economiesuisse zu bestätigen: Gemäss den Befunden ist die öffentliche Verwaltung in den letzten Jahren sowohl im Vergleich mit der Privatwirtschaft als auch mit dem Ausland deutlich stärker gewachsen. 

Ebenfalls kompensierend wirken dürfte der Umstand, dass der Schweizer Franken nach wie vor als sicherer Hafen dient. Ein solcher Kapitalzufluss, der die Währung hierzulande aufwerten lässt und die Nationalbank zu Interventionen am Währungsmarkt treibt, bringt Finanzmittel ins Land, die den Negativfolgen der Negativzinsen entgegen wirken. Letztlich rechtfertigt die SNB die Negativzinsen denn auch als nachgelagerte Reaktion auf die Kapitalzuflüsse in die Schweiz. Japan dürfte in dieser Hinsicht ebenfalls davon profitieren, dass der Yen in vielen südostasiatischen Ländern als Fluchtwährung verwendet wird.

Exoten unter den Zentralbanken

Doch schliesslich ist nicht zu übersehen: Stagflation und Negativzinsen, egal ob in Japan oder der Schweiz, sie treiben seltsame Blüten. Die japanische Zentralbank hält heute immer mehr Staatsanleihen in ihren Büchern. Noch 2008 waren es gerade mal etwas mehr als fünf Prozent aller ausstehenden japanischen Staatsanleihen. 2020 sind es beinahe 48 Prozent. Nicht mehr lange also, bis die magische Grenze von 50 Prozent geknackt sein wird.

Nicht weniger beeindruckend ist der Prozentsatz japanischer Aktien-ETF (Exchange Traded Funds), welche die Zentralbank heute besitzt. Ende März beliefen sich die Bestände auf 28,9 Billionen Yen (ungefähr 266 Mrd. USD), was fast 80 Prozent des gesamten japanischen ETF-Aktienmarkt ausmacht. Damit ist die Bank von Japan auf bestem Weg, schon bald Japans staatlichen Pensionsfonds, notabene der grösste der Welt, als führender Inhaber von den in Tokio notierten Aktien abzulösen.

Aktien kauft auch die Schweizer Nationalbank fleissig. Im Stile eines Hedgefonds hat die SNB in den vergangenen Jahren stark in US-Aktien investiert und hält heute ein über 90 Milliarden US-Dollar schweres Portfolio davon. Insbesondere an den grossen Techgiganten Apple, Facebook und Co. hält die Nationalbanken einen stetig steigenden Anteil. 

Wenn auch der Teufel bekanntlich im Detail steckt und ökonomische Situationen einzelner Länder kaum schablonenhaft verglichen werden können, so dürfte die Japanisierung auch in der Schweiz längst Einzug gehalten haben. Gewissermassen als gallisches Dorf schlägt sich die Schweiz noch immer besser als der Rest in Europa. Doch sind die Aussichten deswegen nicht ungetrübt. Auch der einäugige König unter den Blinden kann auf seinem einen Auge erblinden, wenn er sich für allzu sehend hält. Dass die breite Bevölkerung auch in der Schweiz gezwungenermassen an den Finanzmärkten investiert sein muss (wie es die SNB vormacht), um dem schleichenden Geldsozialismus entkommen zu können, ist Fakt. 

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